股票开户银行优盾用激活吗《金融街会客厅》首席说广发证券首席宏观分析师郭磊

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  【本期导读】2016年,疯狂上涨的中国房价举世哗然,北京上海深圳近十万一平的超高房价是否已到世纪大顶?推动此轮房价上涨的原因究竟何在?中国百姓刚刚度过了一场国庆“劫”,20城楼市调控政策的狂轰滥炸,限购限贷的升级,让买盘一下降低9成,相当于股市的一次熔断。此次调控是否终能降温房地产市场?此轮地产下行压力下,中国经济在四季度表现如何?楼市遭遇寒冬,A股后续行情如何?投股票开户银行优盾用激活吗资者如何建仓持股?本期《金融街会客厅》特别邀请广发证券(行情000776,买入)首席宏观分析师郭磊,详解此轮中国房价上涨的前因后果、楼市调控的效果影响,以及四季度中国经济走势和A股行情

  【本期嘉宾】郭磊,广发证券首席宏观分析师,北京大学经济学博士。2015年四季度成功预判大宗商品见底。曾作为核心成员获2013年大牛时代“慧眼识券商”多空榜第二名,2014年新财富宏观组第三名、水晶球宏观组第四名。曾于《经济学动态》等股票开户银行优盾用激活吗专业期刊发表十余篇学术论文。擅长从周期角度把握宏观经济走势股票开户银行优盾用激活吗和投资机会。

  第一节 郭磊:楼市调控短期或致一线二手房价下调10-15%

  大牛时代:国庆黄金周,20城楼市调控政策的狂轰滥炸令人措手不及,楼市成交量断崖式下滑,您在最新的报告中谈到此轮调控力度超预期,政策已将当前房地产问题上升到影响经济全局的高度。您如何解读此次调控政策?

  郭磊:我们觉得这次调控本来就大概率会来。首先,经过过去8个季度左右的调整,经济下行风险得到一定程度的释放。比如出口,这轮低点可能就是一季度的-12%,后面海外经济已呈现改善趋势;制造业投资目前已经到了3%以下,从库存这一坐标系来看,目前的库存回落幅度已经超过了2002、2009年的两个低位,三季度应该是制造业投资底;从房地产来看,尽管销售存在透支,但5%左右的投资增速似乎并不高于行业自然增速。

  对政策来说有一个经验规律是,一旦经济下行风险可控,则调结构的意图一定会浮出水面。作为上面这一逻辑的结果,从5月初开始“调结构、防风险”的政策导向就已经在逐步升温。5月9日的权威人士专访意味着政策基调的确立,一是更坚决推供给侧改革;二是引导脱虚入实;三是防范资产泡沫。7月26日的政治局会议基本上是“专访”精神的落地。此后第一点的落实就是钢铁、煤炭等领域去产能的加速第二点的落实是金融领域一系列去杠杆,我们看到政策先后引导理财产品、票据、万能险、债市等领域去杠杆;第三点的落实就是这次调控风暴。其实它已经酝酿了好久了。

  从公开消息来看,苏州、南京等地的调控早在5月底就已经在酝酿。一方面,调控是水到渠成的一个政策线索;另一方面,似乎从9月下旬开始政策在密集“赶时间”,为何会如此?一个作为催化剂的重要原因是8月土地溢价率上升的加速,即地价在一定意义上的失控。100城住宅类用地的土地溢价率在7月份还在60%以下,8月就跃升至历史高点的87%,地王频出。从类似面粉和面包的关系来看,它意味着如果不出手调控,后面房价上行的压力会更大。

  大牛时代:此次限购限贷的调控能达到最终效果吗?

  郭磊:限购限贷政策效果是肯定有的。一则这轮地产脉冲时间已经比较长了,差不多从2015年三季度高温延续至今年三季度,中间有三波加速,这么长的脉冲对需求,甚至是投机需求都构成了消耗和透支。我们在草根调研中了解到,如今年轻白领的房贷过程中,家乡未退休父母通过参贷方提供信用支持的情况非常常见,这意味着真实需求部分的负债压力已经绷得挺紧;二则是此轮限贷限购基本上波及了所有的热门城市,而且力度并不算弱,比如深圳和南京等地的调控。16个热门城市占全国房地产销售额的近40%,其辐射面则更广,所以一定会对后期量价产生显著影响。

  大牛时代:您认为具体会对房价产生什么样的影响?

  郭磊关于房价,我们先说短期。个人猜测比较温和的一种情形是一线二手房价格将随销售量调整10%至15%,二线的热门城市略高于这一比例。两种极端情形,一是按上一批成交的地价走,房价还要涨50%;二是长周期泡沫被刺破,房价深跌30%以上甚至更多。考虑到新汇改后汇率稳定是现实约束,房地产失控或者硬着陆都会再度加大汇率压力,感觉后两种都是小概率。

  在短周期调整完成后,从中期来看,一二线从均价走势上可能会变成新版的三四线,即房价从双位数的迅猛增长,变为基本稳定或持平于官方通胀速度,房产投资的超额收益消失。

  当然,如果抛开整体性的中长期走势判断,单纯从个案来说,未来房价快速上涨的城市肯定还会有,比如受益于未来都市圈格局的部分城市。个人判断县域为中心的城镇化进展依然缓慢,需要有历史的耐心;未来的城市化会主要是以一二线城市为中心的都市圈模式。都市圈的扩张、重构和人口的流动将会带来部分核心城市的房价继续重估。

  第二节 郭磊:当前房价仍难言大顶 但增速已到向下拐点

  大牛时代:国庆节前关于房价已到世纪大顶的观点引起热议,您怎么看当前的中国房价?您认为目前房价是否已经到了世纪大顶?

  郭磊目前的价格泡沫肯定是有的。关于这个,我们做了一个有趣的测算,我们以深圳成交套均房价为基础,以美国成交套均房价为锚,在做汇率折算后,可以看到“超涨”的那一部分在2015年中期之后明显加速,在2015年之前为1.2倍于全美套均,目前已经到了2.5倍于全美套均成交房价的水平了。而从人均GDP来看,深圳目前在2.4万美元左右,美国在5.5万美元左右,是深圳的2倍多。这显然不太正常。

  之前提到我们的判断是,中期房价会从双位数的迅猛增长,变为基本稳定或持平于官方通胀速度,房产投资的超额收益消失。这种情况我们称为世纪大顶可能有点夸张,但确实可能是一个二阶拐点

  大牛时代:二阶拐点怎么理解?和大家普遍理解的房价拐点有什么区别吗?

  郭磊:大家说的拐点,意思一般是房价过了顶部就下降了,比如在顶部房价10万一平,之后降为9.5万、8万....

  二阶拐点指的是增长速度的下降。比如房价之前一直是15%、20%的价格同比增速,到了10万一平之后,就变成3%的增速了。

  大家期望的是一阶拐点,就是价格由上升变为下降。但一阶拐点真的不一定会太明显,短期还行,比如短期可能会下调15%,但到时候还是可能涨回来,并且仍有可能超出之前的高点。毕竟中国的收入增速和货币增速还在,而人民币暂时又非自由兑换。

  我觉得相对比较确定的是二阶拐点,就是之前的增长速度一去不复返了,这轮即使过了,以后也不会有这么高的价格增速了。

  大牛时代:您在9月就已经预测地产政策有两个敏感时间点,第一个是国庆期间;第二个是12月初的政治局会议和中央经济工作会议;并称12月意味着一轮房地产政策周期的正式终结,国庆期间限购限贷的政策如期而至,在年底,政策上还将如何调控房地产?

  郭磊:是的,前期我们指出本轮房地产政策有两个敏感时间窗口,一是国庆前后,二是12月初的政治局会议和中央经济工作会议。这一预判的逻辑很简单:国庆前后若不出政策,抢房新闻会刷爆舆论,政策会很被动。因为目前“房地产去库存”仍是既定的全国性政策,不可能一下子逆转,估计地方版调控政策会在“分城施策”的精神下分头密集出台。

  12月初的政治局会议和中央经济工作会议是另一个敏感时段,因为届时要布局 2017年经济工作,不可能把房地产这样一个牵动全局的重要问题绕过去。会议可能会站在全国性政策的角度做出定调,比如强调房地产去库存工作取得了实质性进展,未来要更加强调分城施策,坚决抑制资产泡沫,引导资金脱虚入实等。年底的这个定性很重要,在我们看来,第一个时间窗口意味着这轮房地产政策的开始转向;第二个时间窗口意味着一轮房地产政策周期的正式终结。未来政策可能会考虑建立一些长效机制,以避免房地产政策的反复。

  第三节 郭磊:房价快速上涨有四大因素 货币是主因

  大牛时代:您在前期报告中认为货币超发是房价暴涨的原因,但是,也有专家从不同的角度提出不同的看法,认为是房地产也在创造货币,或者房价和货币互为因果,怎样理解其中的关系?您的观点是什么?

  郭磊:我们的研究显示,信用扩张基本上可以完美解释房价上涨。所以,认为货币因素是房价快速上涨的原因,没有问题。

  当然,这里的因果是弱含义上的,类似于统计上的格兰杰因果。而且也是互为因果,信用扩张带来房价上涨,房价上涨和进一步上涨的预期又会创造货币,带来信用进一步扩张,这是一个“内生加速器”。但我们不能因为后一逻辑(房地产也在创造货币)的存在,就否认前一逻辑(货币和信用超速扩张带来房价过快上涨)。

  打个比方,一个人饮食不节制导致他逐渐变胖,我们显然不能以“变胖后身体需要更多能量,也会带来食量增加”(虽然这一点也没什么错)为理由,来为他的饮食不节制开脱,否则就陷入了诡辩

  广义信用的扩张确实是一个事实。由于政府债券(一般被视为财政政策)和传统社融、民间融资的扩张具有越来越高的同步性,社融对于信用扩张的度量存在低估。一部分信用创造并不统计在社融里面,但它构成对资源的争夺和对价格的助推。比如2015年,M2和社会融资总量增速分别为13.3%和-6.4%,但我们估算的广义信用供给的累计同比增速为19.5%;再以2016年为例,尽管1-8月M2同比为11.4%,社会融资总量的累计同比为10.5%,但广义信用供给的累计同比增速为33.7%。如果考虑到实际GDP和经济对信用的需求在下降,这种供给过剩就更明显。广义信用供给增速/GDP增速(我们可以称为信用供给宽裕度)在历史最高的2009年是6.2倍,其次就是2016年1-8月的5.0倍,2006-2007年的3倍,以及2015年的2.8倍,从这个角度我们很容易理解为什么2015-2016年房价上冲力量那么大。

  大牛时代:这轮房价上涨,货币是不是唯一原因?还有没有别的因素?

  郭磊:是的,确实还有一系列因素也在助推这轮上涨加速,它可以解释信用扩张曲线没有弥合的另一小部分,包括货币因素在内,我们可以统称为推动房价上行的四大因素

  第一,广义的货币和信用供给偏高,非M2和社融能准确衡量。这一点我们刚才已经详细说过了。所有的价格现象都是货币现象,房价也很难例外。

  第二, 在通缩已经处于末端的时候降息降准出现,在一轮再通胀周期中顺周期助推了房地产需求;同时部分地方政府却显著减少了供地,供需两端明显失衡。

  第三,新汇改之后汇率预期更单一。由于对货币购买力存在担忧,居民在对汇率用脚投票不充分的状态下会更集中地涌向对隐形通胀用脚投票。

  第三, 地方财政收入增速下降与新一轮基建支出竞争升温的状况存在天然矛盾,土地出让金成为了唯一的解决方案。地方对地价上升反应相对滞后。

  刚才我们也谈到限购限贷,从上面这四个原因来看,限购限贷肯定不是全部的解决方案。要抑制房价,下一步至少要大规模增加供地,增加新房供给;同时稳定居民关于通胀的预期和人民币汇率的预期。

  大牛时代:但是,中国的土地财政问题无疑会为增加土地供给带来很大的困难,有什么解决办法吗?

  郭磊:土地财政的问题确实长期存在,也比较棘手。因为财政关系到基建等支出,关系到GDP这样一个重要的政绩考核指标,从而必然是地方政府的重要考量。似乎只有增加社会福利指标(比如房价、环保、教育等民生类指标)进入到行政考核的核心体系中,作为硬指标,才可能对土地财政问题形成一定约束

  第四节 郭磊:今年四季度中国经济继续复苏 明年二季度或有下行压力

  大牛时代:您此前的报告中提到中国经济的趋势性下行特征已经确定,三四季度经济处于脉冲式复苏之中,目前来看,经济处于企稳向好的态势,此轮房地产严格调控下,四季度经济还会持续复苏吗?

  郭磊:地产销售回落可能比我们之前预计的提前2个月左右,但四季度处于复苏脉冲中的判断应该不会受到冲击。

  我们前期曾指出,从地产销售到经济表现,一般有两种类型的传递链条。部分交易衍生的中介服务行业、轻服务行业以及金融行业在0-3个月传递完毕。而其他一些行业,比如与地产消费属性相关的汽车、家电等耐用消费品,及与地产投资属性相关的上游建材类及其上游,则会有4-7个月的时间去传递。从附加值比重来看,后者相对更关键一些。

  如果11月地产销售开始显著下行,则差不多到明年二季度初经济会显著感受到来自这一波地产下行脉冲的压力。四季度经济应该不会那么快冷下来。

  而且这一轮的一个不同点是土地和新房供给在前期被有意识地减少了,为抑制房价,从四季度开始政策一定会推动修复供给端,所以地产投资不一定差,这会对这一下行传递形成一定对冲。

  第五节 郭磊:大宗商品最性感投资时机已过 A股不会因地产调控有系统性牛市

  大牛时代:国庆期间,大宗商品起伏不定,特别是黄金价格遭遇三年以来最大周跌,国际油价在节日出游需求推动下上涨两个交易日后,投资者在10月7日获利回吐,国际油价收盘下跌。您怎么看大宗商品在四季度的走势?会受到哪些不确定因素的影响?

  郭磊:大家知道,我们在去年四季度成功预判大宗商品见底,从方法论上主要依据两点。一是基本面逻辑,金砖国家在经济表现上有正的预期差,欧美也正在排除深度危机情形;二是经验规律的指向。我们观测大宗商品在70年历史中的经验规律,发现其跨年收益率基本在-20%至20%之间波动,跌出-20%的只有三次,分别对应着三次历史性的大危机时段。2015年11月大宗收益率到了-20%,如果不是一轮危机,那么一定是一个中期底部区域。所以我们在当时坚定提出“大宗商品见底”,并且推荐关注钢铁、煤炭、有色等商品条线的机会。

  如今,经过11个月的商品价格修复,从经验指标来看大宗收益率10月第一周数据已回到8%以上,这意味着最性感的机会已经过去。去年底以来是全球通缩的见底和工业的修复在推动大宗上涨,目前这轮是欧佩克冻产的进展在推动原油和大宗的上涨,但后期要继续普遍性地上涨,则必须提供基本面的进一步支撑。在中国调控房地产的背景下,主要工业金属和其他工业原材料可能都面临一定压力;四季度美国大概率存在的加息也将对商品形成压制。后期收益率有无进一步大幅上冲的空间?只有一种情形,那就是明年上半年美国或者中国经济显著超预期。这一点暂时没有迹象。

  大牛时代:A股“金九”行情最终未能实现,进入十月,在黄金周期间A股外围气氛向好,美股走势稳定,港股、日经一度上扬。而房地产调控也被市场视为推动股市的新变量,认为市场格局将发生变化,目前报道显示已有资金回流抄底A股,您怎么看A股后续的走势?

  郭磊:地产调控,则权益市场会受到几种逻辑的影响:一是经济增长与盈利预期变差;二是基于对系统性风险的担忧,避险情绪上升,风险偏好变差;三是部分资金从房地产市场撤出来,进入股市,股市流动性变好。不难看出,前两者是负向的,最后一点是正向的。

  什么时候最后一种情况会占据主导?一般来说是经济过热的时候。此时,调控地产并不会显著影响盈利预期,又不会影响风险偏好,而且只有在这种情况下,资金才会从一种风险资产中出来,进入另一种风险更高的资产。

  而我们如果参考和这轮比较相似的2011年那轮调控,则权益市场大致和地产成交量呈弱正相关关系。所以,我们倾向于认为A股并不会因为地产调控这个因素而迎来系统性机会。在风险偏好存在约束的情况下,低估值低风险资产可能在中期有一定机会。

  大牛时代:国务院10日发布了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》,您怎么看这一文件的影响?

  郭磊:这一文件带来的积极意义在于:第一,它明确强调了“市场化、法治化”的一个大方向,这可以打消市场关于政策兜底、恶意逃债和无序转股的担忧;第二,它明确提出“依法依规实施企业破产”,这将有助于市场形成一个正常的风险出清机制,这一点对资产定价来说将影响深远;第三,它提出积极推进兼并重组、积极发展股权融资,这也会带来一些资产整合的机会。

  大牛时代:10日,央行副行长范一飞在国新办新闻发布会上明确表示,降杠杆过程中需要适当的货币政策环境,您认为接下来货币政策走向会怎样?

  郭磊:降杠杆的货币政策环境是大家普遍关心的。偏松显然不可能,不仅和地产调控的环境冲突,和降杠杆本身的逻辑也是冲突的,实际上市场已经不存在这样的幻想;但明显偏紧则可能是一个痛苦的瘦身过程。10日的发布会上,央行表示要做到松紧适度,我们的理解就是大体中性,央行说“如果过度宽松,会造成全社会的债务规模在高位继续攀升,降杠杆很难实现;如果过紧又可能使经济增长滑出合理区间,同样不利于降杠杆”,这一表态对于市场来说短期是积极的

关键词阅读:房地产 房价 调控 大宗商品 A股 中国经济